关于价值投资、市场有效的定义和讨论已经非常多了，但如果我们要讨论市场认知这个话题一定离不开市场有效和投资决策过程这两个主题，因为市场认知和有效市场假说就像孪生兄弟，如影相随。与此同时，市场认知的过程也必然伴随着投资决策过程。

 

什么是市场认知

 

关于市场认知这个话题由来已久，但好像从未有过严格的定义和讨论。大多停留在模糊的概念上，即市场对股票价格的决定或者市场给予的估值水平。那这个价格或者估值水平是如何给出的，是基于什么给出的深入研究和讨论并不多。

 

认知，是指人们获得知识或应用知识的过程，或信息加工的过程，这是人的最基本的心理过程。它包括感觉、知觉、记忆、思维、想象和语言等。人脑接受外界输入的信息，经过头脑的加工处理，转换成内在的心理活动，进而支配人的行为，这个过程就是信息加工的过程，也就是认知过程。

 

至此，我们可以给出市场认知相对准确的定义，即市场认知是市场参与各方基于自身的资源边界对信息的解读，由于信息是不断更新的，因此，市场认知是个动态的过程。这个动态过程具体体现在价格与其对应的估值水平的变化上。

 

这个定义和信息加工过程很有意思（市场共识由于众多噪声交易者的存在，其实是很难形成的，这也是为啥2018年投机资金惨败的背后原因，即在强监管下没有了价格操纵带来的暴富效应），基本上可以解释我们在市场上看到的任何一种价格现象。既然市场认知是市场参与各方共同行为的结果，这里面一定会受到信息传递过程和不同的参与者对信息解读的影响，这个信息传递过程也就是席勒所谓的叙事经济，也是价格形成的过程。

 

一、市场认知和认知市场

 

市场认知的结果是在主力资金（很多市场是价格操纵）的引导下，通过宏大叙事（这个市场发明新名词是必不可少的，因为只有新的事物才能吸引大众的兴趣并将宏大叙事进行到底）股票价格形成或者市场估值水平，为什么股票价格的上涨会止步，这主要是基于市场参与者对市场的认知，即认知市场。因为这个市场的构成不仅仅是傻子和韭菜，还有很多对金融市场认知很深，对行业和公司研究很透彻的独立思考者。这些独立思考者发出的声音更多的是帮助主力机构和资金重回理性思考而不是傻子和韭菜（这也是主力机构在更多时候是最大获益者的原因）。当一部分人回归理性思考，炒作就会产生分歧；当更多的人回归理性思考，价格就会均值回归。这个过程也是市场共识崩塌的过程。

 

二、市场认知、市场有效与时间

 

我们已经看到市场认知是市场参与各方对信息加工的过程，股票价格的上涨会引起更多的人关注，这个关注的过程事实上也是信息深度挖掘和加工的过程，这时候市场上很多故事可能就讲不下去了，因为信息的获取和挖掘越来越充分。这个时候我们会发现很多短期的市场认知其实是主力资金引发的群体性癫狂，即市场的短期认知更可能是错误的认知。而随着信息的挖掘，市场的长期认知逐渐显现威力，这个过程也就是市场估值向有效和合理估值渐进的过程。这其实也解释了为何市场更多时候短期无效，长期有效。这个短期无效对应的是韭菜被收购的过程；长期有效对应的价值投资有效的过程。市场上的超额收益，一方面来源于自己的深度研究能力，另一方面就是利用了市场的短期无效。

 

另一个关于市场有效性的有意思的现象是当公司股票价格低迷时，大多数时候这个定价对应的市场是有效的，而当公司股票价格疯狂上涨时，大多数时候公司股票价格对应的市场是无效的。这也是基于信息挖掘，因为在公司股票价格上涨时，只有极少数的独立思考者才会去做信息挖掘。而股票价格下跌时，几乎所有的市场参与者都会进行信息挖掘。

 

至此，我们大致可以做出股票市场长期有效、短期无效；股票价格上涨，尤其是短期价格疯狂上涨时，市场无效。股票价格下跌过程中市场有效的判断。

 

三、如何提高有效认知

 

价格=每股净利润*PE，而每股利润又取决于当期利润*（1+净利润增长率），但我们计算所谓的合理价格（估值）时更直观和更易获取的数据是当年的每股净利润而把净利润增长率放到了PE，即：使用估值水平（PE）来体现净利润增长率（暂时不考虑如地产、银行等比较特殊行业的估值，这个特殊主要体现在风险上）。这个也是我们做投资决策（提高有效认知）的最根本因素，即公司有现金流保障的净利润是如何实现的，如何维持的、如何提高的（当然，这个净利润是考虑未来增长率的净利润）——是通过深度研究对公司未来经营和业绩的确定性展望过程。而对于市场认知，普通投资者应该思考的是如何应对和利用。因为，普通投资者既没有信息优势，也没有资金优势。

 

四、究竟多少倍的PE水平是合理的

 

由于本文源自奇点兄关于唐朝多少倍PE是市场认知的讨论。我这里也就这个话题谈点自己的理解。我曾经说过：“我做投资几乎只看PE，当然我看的PE和你看的PE不一样”。其实这句话就包含了我对市场认知的理解。为什么唐朝会使用无风险收益率作为市场认知的估值水平，这是因为无风险收益率的倒数对应的是静态投资回收期。不过，既然股市有风险，投资有风险，投资者理应获得风险补偿，所以，投资者能接受的估值水平或者市场认知一定是低于无风险收益率的倒数的。关于多少倍的估值水平是合理的，亦即市场认知是多少必然是个回顾历史的过程，因为市场认知是个过去式。熟悉我的投资者一定还记得我我反反复复强调要多读金融史，尤其是股市价格变化史和估值史。这个其实就是让你去通过历史寻找市场认知。当然，这个市场认知是基于当时的经济环境形成的。只有多读，读更多这方面的东西才能融会贯通的将市场认知运用于当下环境，是所谓活学活用。

 

这是关于宏观方面的，关于行业和市场的估值方法，无数的优秀投资大师也将其经验进行了分享。我在学习这些优秀投资大师的过程中也做了点总结，详见我理解的各行业估值方法一文。

 

本文的思考是对奇点兄今日——“价值投资究竟要不要考虑“市场认知”？——兼谈估值体系进化与估值模型的演进”一文的补充思考。请 @价值奇点  指正。

 

本文仅代表个人观点，不构成任何投资建议！股市有风险，入市需谨慎！

 

作者：敬畏知止
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来源：雪球
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