冯柳:反身性原理的实际应用 2005-08-11

我们都知道,一个有着不断融资需求、无止境扩张欲望的企业往往会遭到投资者的抵触,认为这种形式的企业成长和投资者利益增长是不一致的、甚至是严重对立的。大家都希望找到像贵州茅台、云南白药等靠自身充足的净现金流入来实现内生性成长的企业,找到最大限度使用留存资本并创造出更大市场价值的企业,通过与这些企业共同成长的同时再分享市场对该企业估值模式上移所带来的双重惊喜!的确,这是丰厚的、在一定程度上也是确定的。但是,我要说的是,在市场的某个阶段、在一些周期开始的时候,那些有着不断融资需求、无止境扩张、为投资者所反感的企业中有一部分带着反身性特点的股票会产生出比那些优质公司更疯狂的资本利润,这是在一种极大的金融幻觉下诞生出来的、永动机般的利润。它有别于一般企业的地方是:一般企业的股价上涨必然受限于盈利的增长和基于盈利上的估值 模式变动这两个变量的相乘,股价上涨的速度一旦高于盈利成长的速度则必然带来估值模式的上移,而估值模式的上移必然相应地降低该股的投资吸引力,所以在一定时间内该类型企业股价的上涨是能够在人们相对理解的范围之内的;而反身性股票则不然,除了上述的两个基本变量外还增加了一个变量,就是它的自身。也就是说这种股票价格表面上取决于企业基本面和相应的估值模式,实际上却是取决于其自身的运行价格,因为其运行价格会直接影响基本面、同时基本面再

 

反过来影响价格,这是一种互为表里互为因果的反身循环,它的价格上涨带有很强的自我支持和自我实现功能,所以我们很容易看到这类型股票越上涨估值模式反而会越低,股票卖的越贵而大家看上去却越觉得便宜,这里就形成了一个有悖常识的金融幻觉。当然,一旦价格的上涨无法维持预期、基本环境发生了决定性的变化、大众一旦清醒过来,这样的循环必然也会彻底地反转过来,会比当初上涨时更快地跌落回来,毕竟幻觉一定是会破灭的,但这并不意味着我们不去参与,因为其在一定阶段产生出来的效益亦会是贵州茅台等股票所远不能比拟的,问题的关键是我们自身的清醒。

 

而什么样的股票会是带有反身性特点的呢?那就是低成本快速扩张企业中的资本需求型企业,主要是指盈利能力能轻易复制,生产以及销售规模可以迅速同步扩大,同时不会明显降低资本报酬率的企业。以银行、保险为代表的金融类企业则是其中的典型代表,当然还有商业类企业也有此特性

 

让我们以例为证:假设A银行正处于行业景气之初,该银行地位明显、有很强的竞争能力。随着社会对贷款的强烈需求,为提高资本充足率、满足快速扩张需求,该银行在其发展过程中每年都以市价增发新股,假定每次增发新股数量与老股相同,具体如下:

 

我们可以看到,不需要企业做任何的经营改善和留存运用,仅仅依靠4次增发,原股东和参加增 发的股东就可以实现近40倍不等的回报,同时在结合成长性和市净率、市盈率等衡量指标来看股价比未涨之前还更有吸引力、好象还更便宜了些,而且理论上这个财富制造游戏还可以越来越快的继续下去,价格不断地上涨、基本面因价格上涨而相应改善并刺激市场参与者的预期进而再推高股价,如此循环无限!而其中只是需要以市价进行的溢价发行和之后的权益报酬率不降低,对于前者我们需要一点预期以启动其自身创造自身的循环,而后者前面已经给出了,那就是低成本快速扩张型企业,这样的企业并不少,在行业景气之时像金融、连锁商业类的企业往往能够在一夜之间扩大其生产和销售能力(其他类型的企业也可通过收购与兼并达到该效果),而且大多数还因为规模的扩大、费用的相对摊薄而出现权益报酬率上升的可能。也就是说这样的股价上涨神话在未来的某个时候一定会到来,届时它们将会战胜一切成为市场中的王者。

 

 

作者:-阿苏勒
链接:https://xueqiu.com/4949650565/106612321
来源:雪球
著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权,非商业转载请注明出处。

赞 赏

    推 荐 阅 读

  • 冯柳:对研究的一些认识 2015-03-24

    研究有边际效益问题,要找效益大的地方投入,不同阶段有不同的研究要求,大部分时候只要同步于市场进行理解就可以了,但被市场多频次演绎后就得在市场认识的基础上进行超越、要...

    冯柳:对研究的一些认识 2015-03-24
  • 冯柳:轮回与复兴——山西汾酒 2006-06-15

    前几天和大家提到自己新建的一个仓位,山西汾酒,13元左右的成本,比去年的最低价算来高出了3倍有余。为什么要对一只这样大幅拉升过的股票进行建仓,还放弃了陪伴自己多年的茅台...

    冯柳:轮回与复兴——山西汾酒 2006-06-15
  • 冯柳:如何做好投研选择题

    本文为高毅资产董事总经理、投资经理冯柳与研究员团队作投研分享讨论的部分纪要。   (以下参与讨论发言的基金经理还包括:高毅资产董事长 邱国鹭;高毅资产首席投资官 邓...

    冯柳:如何做好投研选择题
  • 冯柳:市场的可知与不可知 2014-06-15

    上月末接受了一个电话采访昨晚刊发出来的,其中对市场的看法部分可以对我上篇文章进行补充认识,就把对话部分贴到这里好了。   赣江汇:您虽然未在专业投资机构工作过,但...

    冯柳:市场的可知与不可知 2014-06-15
  • 冯柳:白酒访谈 2012-10-08

    冯柳:白酒访谈 2012-10-08   首先感谢盛情邀请,本来是谢绝了这次的话题,但刚得知访谈公告还是有自己的名字,也许是因为沟通中的差错,既如此那就随缘好了。为方便观点表...

    冯柳:白酒访谈 2012-10-08