估的什么值？（兼估值讨论）

2018/11/17

估的什么值？（兼估值讨论）

我们经常说估值是很重要的。但怎么估值呢？比如我们会这样说：
我认为这个公司值30亿。
我们认为10倍市盈率是便宜的。
这次在奥马哈，@大道无形我有型说了一下他对估值问题的看法，我觉得很有启发。
他觉得上面这些说法，本质上还是去猜市场或者别的投资者会出什么价，还是错的。
正确的“估值”，应该是这公司能挣多少钱，以后若干年能挣多少钱。
这就是所谓现金流折现法最通俗的说法。

熊熊babybear13：
其实就是相对估值与绝对估值的区别。

Romee：
猜别人或者市场会出什么价，其实就是所谓相对估值，公司能挣多少钱，就是绝对估值

汉尼拔：
我有一个观点，估值与买卖是两个连续的过程。
用于估值方面的包括：现金流折现，ROE
而用于买卖方面的包括：PE，PB，PEG
PE针对的是盈利，PB针对的是净资产，都得与ROE挂联。
PEG其实是一个中短期（2-3年）的势

汤诗语：
现金流折现取决于很多假设，其中有一条是永续经营，但大多数公司没法永续经营的。

飞刀：
富国银行未来能赚多少钱？估得出来么?估不出来巴菲特为什么买,还重仓？

熊熊babybear13 回复飞刀：
老头对富国的估值就是直接假设富国利润不增长，然后用9%折现。当然这么做的前提是企业业绩稳定，这就要求企业极其优秀，有强大的护城河。所以从这点来看，老头从选企业到估值有其内在的逻辑一致性。

飞刀回复熊熊babybear13：
那他为什么不投苹果和谷歌，苹果和谷歌不比富国好折现么？另外9%是怎么来的？

熊熊babybear13 回复飞刀：
业绩要可估，你有没有发现老头投资的企业都是业绩稳定，护城河强大的？包括ibm，老头投资它就是因为ibm现在客户的粘性极大，这种粘性是业绩可估的基础。
9%是当时美国国债的收益率，也就是资金的成本。
业绩不可估，或者未来存在变数，没法用折现模型的。

熊熊babybear13 回复飞刀：
简单的例子，你说在2000年怎么评估花旗？它在08年直接到了破产的边缘，大幅亏损，你如何用折现模型？相反，富国就可以，因为其业绩稳定。

飞刀回复熊熊babybear13：
我的意思是，我长时间思考后发现，巴菲特其实没怎么用现金流折现来投资。你说当年他投GEICO的时候，怎么知道未来赚多少钱啊

熊熊babybear13 回复飞刀：
估值是为了知道是否划算，不是为了知道确切的赚多少钱。老头的估值方法其实在各种场合都说过的。

飞刀回复熊熊babybear13：
苹果和谷歌他就说他估不出来，但是应该更好贴现啊，用户也有粘性。反之，他大规模投资富国、geico这些东西的时候恰好是这些东西不明朗的时候，所以我认为现金流折现理论是对的，但是我觉得他用得不多

熊熊babybear13 回复飞刀：
估不出来就是对其业绩能否保持无法理解（这个老头今年自己说了，他说不懂得企业，不是不懂，而是不知道其业绩能否维持），因为老头买富国用的折现是永续的。还是回到花旗，同样的，花旗的也估不出来，因为它08年接近倒闭。
投资富国不明朗其实是市场对其不明朗，不代表老头不明朗，这个老头自己估算过即使出现最坏的情况，依然不能对富国产生致命的影响。当然本质上还是企业自身质地优良。

雪山回复飞刀：
苹果和谷歌未来的不确定性大，这是高科技行业决定的。只是我们看不懂。在数码相机出来以前，我们也觉得柯达客户粘性好。不要低估科技创新的威力。

天天静心课回复飞刀：
恩有些公司可以从现金流入手，有些公司要从资产质量入手当然也是要能够认定这块目前处于困境的资产未来带来的现金流折现要高于现值

枣树回复熊熊babybear13：
象巴菲特持股20-30年的，买入区间重要吗？巴菲特说的话，很多其实也矛盾，可能早年和晚年想法不一样。

熊熊babybear13 回复枣树：
买入区间当然重要，你买入的时候怎么知道企业20-30年一定好？没有百分百的事。你看老头买富国也就5倍pe而已。

汉尼拔：
如果你能把买股票当作买公司，问题就能迎刃而解。反之，就会出现五花八门的看别人的想法来定价。
现实生活当中，把买股票当作买房产更易懂，其所涉及的要素较少（如行业，经营，文化。。。）
但往往这些要素对于估值却有着不同的影响

matias：
估值就是一个玄学，各有各的道理。
有些时候也很简单，企业现在的价格，特别是倒霉的好人，展望未来，其恢复到正常盈利水平的概率是多大？保持正常盈利的概率是多大？可以保持多少时间？你的转换成本是多少
一点都不估值不靠谱，精确估值也是瞎扯淡。
商人的估值方法，那是我们股民的估值方法，股民的估值方法多是解方程求解。

汉尼拔：
大道有一个举例“关于雅虎的估值“原汁原味地体现了”买股票就是买公司“这一理念。

许志宏：
请教老方：腾讯2001年在IM上把竞争对手给甩开后，IT人都可以看到这个公司的潜力。但是没有人能知道他能赚多少钱。真正赚大钱是开始做CF等游戏过后。我觉得如果用“现金流折现法”是不是就错过腾讯，相同的例子是apple，在ipod等产品时候，敏锐的人都预感到这家公司要颠覆世界，赚大钱却是做iPhone后

守株待兔回复许志宏：
现金流折贴更多适用于经营稳定的公司。互联网估计不符合。

LiarGame_FakeNow 回复许志宏：
其实，个人认为，林奇的经验总结很到位，“每一次的股票大涨都让我猝不及防”，也许对于逆境反转型的公司，需要的是了解；而对互联网公司以至于苹果，好的想象力和对选择股票的艺术而非算数，决定了惊喜。

许志宏：
用这个方法，绝大多数公司都应该是逆境反转的公司，不在逆境最值得买应该就剩下百度了。

互感回复许志宏：
我觉得很大时候，要看一个企业的潜力，但企业的潜力这事儿有时候实在是太难判断了。有时候连企业管理者都搞不清楚，尤其是互联网企业。追求确定性，对一些传统行业来说，已经建立起品牌的，确实是最合适的。

许志宏回复互感：
同意，传统行业更适合。

流水白菜：
巴菲特：如果我们能够洞悉任何企业的未来——比方说——100年或者企业灭亡时在企业和股东之间的现金流入以及现金流出，然后以适当的利率——这个我等会再谈——将其折现到现在，我们就会得到内在价值的数值。企业也有息票，但这些息票是未知的。
巴菲特：这和计算一张贴着许多息票、100年后到期的债券的价值很相似。如果你知道息票有多少，就能通过以适当的风险利率折现来计算它的内在价值，或者你可以将息票率为5%的债券与息票率为7%的债券进行比较。每张债券的价值都不一样，因为它们的息票率不同。其实企业也有息票，这些息票未来会发生变化，只不过没有印在股票上。因此，企业未来的息票要由投资者自己来估计。内在价值完全与未来的现金流有关，投资者的工作就是弄明白未来的现金流是什么样的

流水白菜：
内在价值很简单，就是未来现金流的折现值之和。巴菲特说要透过迷雾看未来就是这个意思。如果无法对一个行业心中有数，就不要去估值了。隔行如隔山。行业都不懂，怎么穿越迷雾眺望未来呢？又怎么去评价一家企业是否走在正确的路上呢？眺望的前提是俯视；俯视的基础是心中有数。

汉尼拔回复流水白菜：
所以还是得学学孙悟空，给自己戴“紧箍咒”，给老板唐僧画个“圈圈“，是是非非中修炼成正果。

守株待兔回复流水白菜：
问个问题啊，这个未来是多久，十年，亦或是三十年？

流水白菜回复守株待兔：
任何公司都是有周期的，高速增长周期，中速增长周期，永续增长周期……不同周期的盈利能力是不同的，然后再开始折算。公司的增长依托的是GDP/CPI/行业/公司自身的竞争力，等等。估值说易行难，会看报表的人多，会明白一个行业的人少。

守株待兔回复流水白菜：
说来说去要准确估值也是一大难事

流水白菜回复守株待兔：
所以巴菲特说的是研究公司。所以巴菲特买IBM花了所有人都想不到的力气。

汉尼拔：
真是服了你们！
估值是什么？
精确定量还是范围区间？
是一劳永逸还是得不断根据情况不断更新？

枣树：
吵了半天，都忘记了一件最重要的事情，路是你走的，人家的意见参考下就行了。未来的现金流量计算，其中也包含了很多假设条件，这些条件都是需要对企业和行业有深刻理解才行。
即使不计算估值，你懂假设条件了，心算下也成了，而且无论计算利润总额还是PE，还是总现金流量，结果都一样的，

发发好运：
估值就是比眼光，至于价格你过得了自己心理那一关（就是买了能安心睡觉）就ok。风物长宜，放眼量！这里的眼光考虑的因素多种多样，相互作用。现金流折现法是最简化的说法之一。
就像爱因斯坦说的考虑问题要尽量简单，但又不能太简单！

汉尼拔回复发发好运：
简单是一个思路框架，但是求证却需要不断细化。
好比树，思路框架就是树干。而论据就是枝和叶。
树干得精简而强大。
枝和叶得不断层层筛选。

刃下之心回复发发好运：
发发好运说得对，仅仅现金流折现是不能让投资者心安的，因总常会有人把你的买入价击穿，现金流折现同时，从技术上等各方面考量安全边际，决定买入的那个价格，是知道必定大幅反转的套牢你也睡得着的，就OK

汉尼拔：
估值，东西好不好，是否物美？
买卖，现在的市价是物超所值？物有所值？还是物非所值？
更进一步说，估值与买卖是两条曲线，重要的是找到其中的平衡点，而且这平衡点不是只出现一次，也不是只有一个

青青518 回复熊熊babybear13：
业绩强大而稳定，这点印象深刻。昨天他又在电视上说暂时不会参与facebook投资了。

熊熊babybear13 回复青青518：
关键还是稳定，只有稳定才能估值，只有估值了，才知道买入的区间。

青青518 回复熊熊babybear13：
理论上是这样，不过很难。想想05年我在百度，没有人会想到它能涨到今天这个份。有个大牛40清空了。

熊熊babybear13 回复青青518：
百度这个，我就不去想了，这种股票只能做事后诸葛。

汉尼拔回复青青518：
想不到的根源在于我们看得太远。
也许人内心有一种自信自己的能力，我个人认为，无论是估值还是别的事，都一定要限定一个时间，不断分阶段来判断公司的运营是否正常向上。
我们都是凡人，能看清3年以内公司就已经不错了。
所以，我说“能力圈”不光要定一个行业或公司，还得定一个时间尺度（3年以内），估值不管用什么方式都不能偏离以上面这2点

熊熊babybear13 回复 vcvalue：
其实投资就两点：投资哪家企业，以何种价格投资。无论老头是否真的每家企业都用现金流折现，至少应该在脑袋中有个大致的印象：这家企业不错，稳定，这个价格可以买入。其实这种思考本质上也是潜意识中应用现金流折现，只不过没有具体化罢了。业绩无法估计的企业就无法估值，无法估值就无法确认以何种价格介入。

熊熊babybear13 回复 vcvalue：
苹果这种企业，能看到5年，但是看不到10年。看不到10年就没法估值，没法估值怎么确定买入区间？苹果这种企业也就适合小散户做个小波段，赚多少都该偷笑了。

第二世回复熊熊babybear13：
请问熊熊前辈是怎么对招商银行这样的公司估值的？

熊熊babybear13 回复第二世：
和老头一样，以2011年利润为基础，假设未来不增长，9%折现。计算估值，然后打个6折留出安全边际，买入。当然前提是，招商我认为是企业治理较好，在中国银行中初步具备护城河与竞争优势的银行，因此其业绩会保持的较为稳定。个人看法。

汤猫回复赖智慧：
市盈率跟市场情况和投资者热情有一定的假设么？刨去Earnings的水分，市盈率的倒数不就是股票价格的年收益率？

赖智慧回复汤猫：
我的意思是，市盈率与股价有关，股价与市场情况和投资者的热情有关。分析师估值时会对市盈率会作假设，而这个假设里面包括对投资者热情的预估。

Antonio 回复赖智慧：
对啊，我投资开一家饭店或者开个杂货铺，我关心的是现金流，从不关心是不是有人出高价把我的店买走，哈哈

汉尼拔回复 Antonio：
也未必，就看那个人出的高价高到多少？
人内心是会比较机会成本的。
除非你真正不以赚钱为乐，把事业上升到信仰的程度。

熊熊babybear13 回复 Antonio：
如果某人出价已经超过了你这家企业未来现金流折现到目前的总和呢？
投资很简单，不买或者不卖只不过是别人的出价没到自己的心理价位而已。

老梅：
我的观点很多人肯定认为不靠谱。股票估值反正估不准，不如毛估估就算。买股票也好，买企业也罢，是艺术不是算术，定性的判断远远比定量的估算重要，所谓模糊的正确本人的理解即是如此。

宋成军回复老梅：
同意，但有些地方还是应该定量，比如围绕主业围绕核心竞争力的投入，相较于竞争对手，高还是低，这可能决定了未来几年内业绩的确定性。其它的还真不用过于精确。

老梅回复宋成军：
这种定量的计算不正是为了形成定性的判断吗？

守株待兔回复宋成军：
你说的那个不是定量，那是定性分析。定性分析，是说这是不是一个好生意，这个好生意持续时间能多久，为什么这个是好生意，为什么能持续这么久。定量分析，是说这个生意如果有人来谈判让咱们转手给他，估计值多少钱。

知道笃行回复熊熊babybear13：
关于现金流折现，我一直有个疑惑。先举个假设的例子吧。
A公司和B公司都每年赚1元，无负债，无需追加投资，每年赚的1元应该都算自由现金流。10年后散伙，没什么有价值固定资产，大家洗洗睡。它们的估值按现金流折现应该是一样的：第一年的1元折回现在+第2年的1元折回现在……..+第10年的1元折回现在。
但A公司每年都把赚的1元分了。
B公司到第10年才把赚到的10元一次分了。
那股东得到的回报其实是不一样的。因为A公司的股东前面就得到钱，可以干别的去。
按现金流折现估值，是一样的。但又很明显A比B价值高，因为A公司的ROE高。B的ROE不断下降。
是我这样的折现方法有问题么？
似好像应该投资者何时拿到回报，就按何时折现，不应该以企业何时赚了多少钱，以何时折现。如此就该按分红折现了？

熊熊babybear13 回复知道笃行：
折现要考虑时间价值的，如果折现率是9%，则b企业的pv=10/(1.09)^10

知道笃行回复熊熊babybear13：
确实是要考虑时间价值，所谓折现就是以时间长度来折现。所以，我的疑惑就是，如何定义自由现金流的问题。如此看上去应该是以投资者具体什么时间拿到多少回报，就以这个时间折现。如果一家企业新增的利润（假设都是现金）趴在账上，但这部分钱也不能当做自由现金流，哪怕它没有被用于再投资买设备什么的。因为它是不“自由”的，这些钱需要趴在账上来支持公司未来的盈利。就像苹果很多钱趴着，那也不能算“今天”的自由现金流。那是否等于说，应该以企业生命期不同时间所有分红和结束时的清算结余来折现。
我的理解有什么问题么？
当然，我非常认同DCF只是一种思维方式，不可能真去精确计算。我只是想更好的理解如何定义所谓自由现金流。

熊熊babybear13 回复知道笃行：
呵呵，现金留在企业账上，今天留1元，明天就要变成1*（1+roe)。然后用(1+roe)/(1+r)计算今天的pv

张健平回复知道笃行：
所以有些优秀投资人把DCF进一步发展为DDM，股息折现模型。《尖峰时刻》有详细介绍，推荐一下。只是网上有DCF的方便计算模型，代入数字就行了，DDM模型则不多见。

张健平回复熊熊babybear13：
由于不能像巴菲特或者黑石那样全购企业，无法支配所谓的自由现金流，作为二级市场投资者，是否用DDM取代DCF更好呢？我觉得用DDM测量银行股的价值，可能更好些。

熊熊babybear13 回复张健平：
都可以的，dcf其实不好来评估银行，dcf适合茅台这样的企业。

雪龟：
看后，觉得您这个“很有启发”恐怕有点不够“名副其实”吧。
开始出现在我国国内的关于巴菲特的书，基本上都提到现金流折现法，搞得广大巴迷还以为有“公式”可算，每家公司都想去估一估，貌似有用，但是到最后，这方法最终被遗忘了。所以很有启发有点名不符实。现金流强大的公司可能只是少数的（如苹果，除此之外一般股民就不知道了）。现金流折现比最通俗还通俗的说法就是”分红“，中石油、I B M 巴菲特中意的也可以说是分红。
不过如以苹果为例，很有启发也没错。
把竟争力化为现金流靠的是什么，恐怕是雪球的一个工作重点了，呵

小白兔抱着大西瓜：
这也是我一直疑惑的。行情好时15倍也不贵，行情差时5倍都贵。不过现金流折现模型本身也要假设一系列条件。唉唉唉。

徐占杰：
可以说那不是价值投资，但什么是错的，则是价值观的问题。我觉得巴菲特未必会说索罗斯是错的，只是方法不同而已。我认为价值投资最注重的，是确定性。确定性是价值投资估值的基础，所以巴菲特说，若有人跟他说某个互联网公司的估值，他会笑死。

猿人：
我对估值的理解：价格不会很长时间趋于合理估值，所以不用太在意估值，只要看目前价格与周期价值的扭曲有多大，同时与大市紧密结合，熊市时再优质的公司价格也会下跌。因为价格不是由估值决定的，是由市场的无数个单独人决定的。
估值最大的一个问题是把判断量化，这和传统经济学一样，过于得对市场量化的结果是结论的准确性**下降。确定性与不确定性的结合，注定投资是哲学，而不是科学。

平凡hwy：
个人理解：但凡做过生意或者经营过企业的人看一眼就能想通大道说的估值方法，这也只能是毛估估，好的商业模式会和企业文化会使估值准确性更高。

套子利的人回复高兴的加菲：
B公司每年不分钱，资金多了，可还是赚一元，就说明他的盈利能力是有问题的，不断下降的ROE说明了ROE正在越来越趋近于B公司的真实盈利水平

作者：高兴的加菲
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来源：雪球
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