有一名神枪手，在一个靶子上每隔十厘米打一个洞。设想这个靶子的平面生活着一种二维智能生物，他们中的科学家在对自己的宇宙进行观察后，发现了一个伟大的定律：“宇宙每隔十厘米，必然会有一个洞。”它们把这个神枪手一时兴起的随意行为，看成了自己宇宙中的铁律。

 

有一群火鸡，农场主每天中午11点来给他们送食。火鸡中有一位科学家察看这个现象，致使察看了近乎一年都没有例外，于是他也发现了一个鸡族宇宙中的巨大定理——“每天早上11点食物来临”。他在感恩节的早晨向火鸡们发布了这个定理，但11点食物没有来临，农场主进来把火鸡全杀了

 

A股市场，阅遍了各类投资理念，仍有无数的谜题等待我们解答。所有人都期望来一轮永不结束牛市，与泡沫拥抱实现财富和心灵的自由，然而，我们真的懂得什么是牛市，什么是熊市吗？

每个投资人获得的收益，来自于买入和卖出之间的差价，于是习以为常，将股价（指数）的提升定义为上涨行情，当上涨行情幅度足够大，便定义为牛市来了，确定了牛市之后，才会返回寻找之前的最低点，定义为牛市的起点。然而在那个牛市起点的当下阶段，绝大多数人都是充满着担忧、畏惧和绝望，几乎没人相信自己正处于一个伟大行情的诞生阶段。因此，能够在牛市中取到极大收益的人，很少是牛市启动后再满仓加融资杀入，而是在熊末不断筑底时已经介入，伴随指数起起伏伏孕育着牛市新生的希望。

然而，某个时段指数的最低点，就可以定义为牛市的起点吗？我们来看道琼斯指数近百年的走势，能再次给我们极大的思考。

 

 

我们可以明显地发现，最大级别上看指数居然一直处于“牛市”之中，更精确地讲，每次“熊市”的底部都在不断抬高，每次“牛市”的顶部也在不断抬高，只不过间隔的时间长短不一罢了。那么，如果是单纯上涨、下跌行情，波动的高低点应该杂乱无章，为何能保证指数总体趋势向右上方倾斜呢？

初中时期，我们学过力的分解。表面上看只有一个力F向右上方，但仔细分解，却是F1、F2合力所产生的效果！

 

 

冥冥之中，自有外力，很多朋友也许已经领悟，股价总体方向向上，正源于企业的发展，经济的进步，甚至适度的通货膨胀，而这本质上也印证了教科书中“股市是国民经济发展的晴雨表”这一结论。

那么我们将单纯的股价上涨和下跌概念从脑中抹去，排除企业成长这一分力，我们可以重新定义牛市！整体性牛市，可以理解成市场估值的整体提升，局部性牛市，可以理解成市场估值的局部提升；而由局部性牛市向整体性牛市的转变，就是外来资金不断寻找市场估值低洼的过程。没有产生牛市，不代表股价不会涨，只要企业盈利能力不断提升，股价仍然会向右上方延伸。

带着我们对牛市的重新定义，用市盈率PE来作为体现估值的标准，去重新观察过去上证的走势

 

 

我们发现，对于上证指数而言，自2007年以来仍然处于熊市驻底阶段，无论是09年的上涨还是15年的上涨，更多是由于沉寂多年不断积累的内在业绩的释放，而并非估值的显著提升。

 

按照前文所述，用PE的高低起伏就去定义牛熊就绝对精准吗？我们来看这样几个疑问：

为什么第一大券商中信证券2015牛市顶峰市值4500亿，市盈率只有23倍，而同花顺只是个炒股软件居然同期市值近800亿，市盈率 80倍，这合理吗？

为什么招商银行在2010年时市盈率只有10倍左右，净利润其后三年保持稳定增长，由200亿增加到400亿，然而股价在此期间却不断新低，这合理吗？

为什么格力电器账上近1000亿现金，每年120亿利润，经营净现金流200亿，2016年初市值才1100亿。如果剔除现金，市盈率不到1倍，这合理吗？

 

如果类似这样的情形，只是短期存在尚可以理解，但若长期如此，就再次值得深思：个股间，板块间的估值是否不能进行对等比照。换句话说，对于某些市场、或者某些板块，是否估值本来就有变化的趋势（例如整体板块处于概念——成长——价值阶段，市盈率本身就将呈现不断降低的趋势），而并非受到“牛市”、“熊市”的影响。此时即使市盈率保持不变，可能本身就已处于“牛市”之中。

 

谈到此，我们会发现牛市，熊市的定义越来越含糊，其实牛熊本就没有一定的判别标准（即使用股价去判断也无法认定上涨超过百分之几可定义为牛市而不是反弹），技术分析也不一定要用在股价之中。资金面的推动是造成股价上涨和下跌的直接原因，而企业自身经营的状况决定了这种资金流向的可持续性，在熊市中耕耘在牛市中收获只是一个笼统的说法，更加准确的是投资者按照自己的操作模式选定一条合理价值中轴，在中轴下分批买入，在中轴上分批卖出。

 

牛市熊市的思路转变了，该如何投资？很多人说，那还不简单，买成长最快的个股，安心赚企业成长的钱，然而有那么容易吗？对于每一只个股而言，也许正处于此股的“牛市”区域，也许正处于此股的“熊市”区域，在买入时能够做出正确的抉择吗？

类似于国际经济学中的三元悖论，我认为选股时也存在这样一个三元悖论。

 

 

简单解释下：由于讯息传播速度不断加快，市场资金可自由进出，那么一只个股同时满足低估值、高成长、可持续性强几乎是无法同时实现的。举例而言，一家企业发展很快成长性高，同时行业距离天花板很远，未来可以长期持续，那么它就不可能出现足够便宜的估值让你介入（解释了为何同花顺估值始终高于中信证券）；再举例而言，一家企业发展不断加速，但是市场始终不愿给很高的估值，往往就是因为行业具有明显的天花板（或较强的周期性），预期高速的发展难以持续（解释了为何招商银行那些年间股价不涨反跌）。正因为这样一个三元悖论，才让基于企业基本面的投资非常不易！

 

是否因为三元悖论存在，选股时就真的无迹可寻？恰恰相反，弱者等待机会，强者创造机会。只要能够正视三元悖论的存在，选股只需要确定其中一元，在另外两元中寻找一种平衡，就能实现稳定的收益！而这一类方法，正是代表着形形色色所有基于基本面的投资方法。

1. 格老的价投：以企业低估值为绝对要求，寻找成长不发生衰退（不能出现严重负增长），企业发展稳定可持续（不会发生倒闭、退市）的个股，待企业由低估值回归到合理估值卖出。（一句话概括：测算安全边际，分散逆向投资）

2. 巴神的价投：以企业可持续性稳定发展为绝对要求，密切关注企业的护城河，寻找成长较快，估值处于合理区域的个股，即以合理的估值买入优秀的公司。（一句话概括：精选优质企业，漫漫时间长伴）

3. 周期股投资：以企业成长性突变为绝对要求，忽略估值的影响因素，同时准确判断高速成长能持续的时间，做到提前潜伏提前退出，具体表现形式常为高估值买入低估值卖出。（一句话概括：把握行业拐点，获得超额回报）

4. 成长股投资：以企业高速成长为绝对要求，在估值的高低和企业发展持续性中获得平衡，若企业高速发展持续性佳，则允许稍高的估值，若企业高速发展持续性不确定，则对估值合理性要求更高。（一句话概括：优选最快成长，业绩估值双击）

5. 白马股投资：以企业可持续性较快发展为绝对要求，在估值的高低和企业发展速度中获得平衡，注意发掘企业发展加速引起的估值溢价和企业发展减速导致的估值折价。（一句话概括：合理估值介入，长伴企业发展）

6. 新题材投资：以企业新兴领域发展可持续性为绝对要求，寻找若干年后社会发展所需的产业，对估值无过多要求，成长性更看中营收增长，由于只有少部分能够实现真正的产业化，注意波段止盈。（一句话概括：跟随产业风口，及时兑现收益）

 

投资不易，且行且惜。价值投、成长投、甚至题材投，本是同根生，相煎何太急！面对风云变幻的资本市场，唯一确定的是未来还会发生更多不确定，我们需要学习的还有太多太多。

 

鉴于对企业初创期风险的恐惧，和企业成熟期发展放缓的忧虑，我选择最适合自己性格的成长股进行投资，并坚决执行

 

 

作者：执棋参禅
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来源：雪球
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