韩志国:股市的本质就是泡沫

韩志国:股市涨势不高、不快、不过

(2007-01-31 21:04:36)

 

第一个观点,泡沫与股市是什么关系?在我看来,股市的本质就是泡沫,没有泡沫就没有股市,没有泡沫也就没有市场。股市本身是虚拟经济,它在本质上不同于实体经济。虚拟经济有三大特点:

虚拟经济是预期的经济。在现代市场经济中,人们投资于股票和股票市场,看重的不仅是股票的现期收益即盈利性,而更看重的是股票的预期收益即成长性。实体经济的特点是买实物、买产品、买成果,虚拟经济的特点是买机会、买成长、买预期。

 

虚拟经济在本质上就是泡沫经济。排斥泡沫,就只能搞实体经济;惧怕泡沫,就不要搞虚拟经济。虚拟经济中泡沫的放大与缩小过程,是市场的价值发现与价值回归、市场的自我选择与自我淘汰过程。泡沫大了,市场就会自动化解;如果市场不能自动化解,那就需要完善市场机制而不是强化行政机制。泡沫的不断放大又不断缩小,再不断放大再不断缩小,正是股市的奥妙所在与魅力所在。没有这种放大与缩小过程,股市的财富效应就无从体现,市场的“接力机制”就无法形成,虚拟经济与实体经济的差别也就无从体现。

 

虚拟经济是一种激情大于理智、矫枉必然过正的经济。一种趋势一旦形成,就会在自身力量的推动下持续下去。在牛市中,踏空的危险远远高于套牢的危险,所以就会涨无可涨还要涨;在熊市中,套牢的危险远远大于踏空的危险,所以就会跌无可跌还要跌。正是在这种心理预期下,市场有时会偏离甚至严重偏离正常的运行轨道。

 

第二个观点,中国股市的泡沫有多大?对于这个问题,站在不同的角度可能会有完全不同的回答。现在人们总是拿市盈率来衡量中国股市泡沫的大小,我认为是很不科学的。市盈率是一个动态的和滞后的指标,只能作为参考,不能作为标准,更没有一个全世界统一的市盈率水平。市盈率与股价,也不是一种正相关的关系。除了股票价格以外,中国股市的市盈率还存在着三个方面的助推因素:

一是,在过去的行政体制下,通过包装、伪装上市了一大批垃圾股,这些垃圾股随着中国股市的发展而日益沉沦,大幅抬高了中国股市的整体市盈率。二是,中国工商银行等一批大盘股改制与上市联动,在经营水平和盈利能力没有得到显著改善的情况下,就匆忙上市且上市时的融资规模巨大,这就在稀释上市公司利润的同时又抬高了整个市场的市盈率。融资规模越大,对即期盈利能力的稀释就越多,市盈率就会越高。三是,中国股市虽然进行了股权分置改革,但截至2007年1月26日,沪深两市的流通股只占总股本的27%,流通市值只占总市值的28%,大量的未流通股本却参与股价指数和市盈率的测算,就使得市场的市盈率出现虚增。

 

还应该看到,中国股市与美国股市,有着差异巨大的内外环境,把美国股市的市盈率水平简单地套用在新型的中国股市上,就不可能做出正确的分析。退一步说,即使是以市盈率作为衡量股市泡沫大小的标准,那么中国股市的泡沫是什么状况呢?这要从三个方面来分析:

 

其一,中国股市的市盈率高不高?根据沪深证券交易所提供的数据,目前沪深两市的静态市盈率是40倍,但动态市盈率只有26倍,随着企业所得税的大幅降低,随着股权激励、整体上市和企业家市场的逐步形成,中国股市制度变革所带来的制度效应将会逐步显现,上市公司在未来的盈利能力也将会大幅增长。很可能出现在这样的情况:在股价逐步走高的过程中市盈率逐步走低。因此,对于一个国民经济呈现出高速增长的中国来说,26倍的市盈率高不高?不高!

 

其二,中国股市的上涨快不快?去年第4季度与今年1月以来,中国股市的上涨有些过于急促,但如果把中国股市的运行与中国经济的发展进程整体联系起来考察,就会得出与此不同的结论。从2001年2245点到2006年2900点,去掉新股上市虚增的400—500点,股价的上涨才只有200多点,5年多只上涨了10%左右;1993年上证指数就达到了1558点,从1500点到2900点,上海股市整整经历了14年时间。这样算来,中国股市上涨的速度快不快?不快!

 

其三,中国股市的上涨过不过?判断市场的市盈率是否合理,不仅要看股市本身,还要看整个社会的利率水平。在现代市场经济中,利率机制有三个方面的基本功能,即决定融资成本、为货币资产定价和确定货币市场的理论市盈率。目前我国一年期的储蓄存款利率是2.5%,去掉20%的利息税,实际的存款收益率是2.01%,这样,我国货币市场的理论市盈率就是49.6倍。按照这样的市盈率水平,中国股市的上涨过不过?不过!

 

第三个观点,怎样看待主张泡沫论的经济学家?在这一轮牛市中,最早鼓吹“泡沫论”的是易宪容。在最近的“泡沫论”中,影响最大的是罗杰斯。在唱空中国股市的经济学家中,持续时间最长的是吴敬链。在这一轮的空头大合唱中,调门最高的是谢国忠。谢国忠不仅做空中国股市,而且还唱空人民币,唱空房地产,唱空国际油价。在中国股市的空头大合唱中,还有一个就是银河证券的首席经济学家左小蕾。

 

经济学家在决定股市走势和走向的关键时刻,用自己主观估计甚至随意编造的数据来欺骗市场与欺骗政府,并且诱使政府来对市场施以重手,进而对市场进行强力的行政干预,这是以市场的名义向行政权力发出行政干预的要约,既不足道也不足取。

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